自今年2月1日盤(pán)中最高達(dá)到3美元開(kāi)始，燃石醫(yī)學(xué)(BNR.US)的股價(jià)就在近3月個(gè)月內(nèi)始終在3美元附近徘徊，直到5月30日，公司披露了2023年Q1財(cái)報(bào)，其股價(jià)走勢(shì)才有所變化——連續(xù)6個(gè)交易日下跌，最低價(jià)來(lái)到2美元。

如果從年初至今的最高股價(jià)3.8美元計(jì)算，燃石醫(yī)學(xué)此輪的跌幅達(dá)到47.37%;若從2021年2月的上市最高點(diǎn)39.75美元算起，燃石醫(yī)學(xué)的股價(jià)已下跌95%。

但客觀來(lái)說(shuō)，誘發(fā)市場(chǎng)負(fù)面情緒的責(zé)任不在營(yíng)收，而在盈利平衡點(diǎn)上。

收入穩(wěn)漲背后，院內(nèi)業(yè)務(wù)難挑大梁

實(shí)際上，此次燃石醫(yī)學(xué)的Q1財(cái)報(bào)不乏亮點(diǎn)。財(cái)報(bào)顯示，第一季度公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收1.43億元，同比增長(zhǎng)5.2%，實(shí)現(xiàn)毛利9877萬(wàn)元。其中，藥企合作較2022年同期增長(zhǎng)135.9%。

收入穩(wěn)增，藥企合作增加無(wú)疑是此次燃石Q1財(cái)報(bào)的亮點(diǎn)。從公司的業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)來(lái)看，為應(yīng)對(duì)不同醫(yī)院的不同需求，在商業(yè)模式上，燃石醫(yī)學(xué)采用了“中心實(shí)驗(yàn)室+院內(nèi)”模式。其中，中心實(shí)驗(yàn)室模式成為院外市場(chǎng)，院內(nèi)實(shí)驗(yàn)室稱為院內(nèi)市場(chǎng)。

其二者區(qū)別在于，院內(nèi)市場(chǎng)的樣本及費(fèi)用由患者流向醫(yī)院，而院外市場(chǎng)的樣本及費(fèi)用不經(jīng)過(guò)醫(yī)院直接交給第三方實(shí)驗(yàn)室。作為國(guó)內(nèi)NGS龍頭企業(yè)，燃石醫(yī)學(xué)的業(yè)務(wù)構(gòu)成便同時(shí)包含的以上兩種業(yè)務(wù)。

公司當(dāng)期的中心實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)收入為6180萬(wàn)元，較2022年同期的7421萬(wàn)元減少16.7%，主要原因是1月份受疫情影響檢測(cè)量下降，以及公司專注持續(xù)推動(dòng)中心實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)向院內(nèi)業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)化;同期，公司院內(nèi)業(yè)務(wù)產(chǎn)生的收入為5156萬(wàn)元，較2022年同期的4896萬(wàn)元增長(zhǎng)5.3%。

另一方面，燃石的藥企合作繼續(xù)爆發(fā)增長(zhǎng)，表現(xiàn)在數(shù)據(jù)上Q1營(yíng)收營(yíng)收達(dá)2915萬(wàn)元，較2022年同期的1236萬(wàn)元增長(zhǎng)135.9%。報(bào)告期內(nèi)，公司藥企合作簽約總金額7500萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)27%。目前燃石已為全球70多家知名藥企、220多個(gè)臨床研究項(xiàng)目提供中心實(shí)驗(yàn)室檢測(cè)和伴隨診斷開(kāi)發(fā)服務(wù)。

分部業(yè)績(jī)來(lái)看，雖然燃石醫(yī)學(xué)目前仍以“中心實(shí)驗(yàn)室+院內(nèi)”模式為核心營(yíng)業(yè)模式，但相較上市時(shí)期中心實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)占主體地位的情況，公司現(xiàn)在正在主動(dòng)調(diào)整業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)，向院內(nèi)業(yè)務(wù)發(fā)展。

隨著技術(shù)平臺(tái)端的選擇面越來(lái)越廣，基因檢測(cè)公司與醫(yī)院合作，將腫瘤NGS從院外的區(qū)域中心實(shí)驗(yàn)室搬到院內(nèi)，成為這個(gè)行業(yè)新的主流趨勢(shì)。

這與政策導(dǎo)向有一定關(guān)系。據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，今年年初，國(guó)家藥監(jiān)綜合司、國(guó)家衛(wèi)健委聯(lián)合發(fā)文《關(guān)于開(kāi)展醫(yī)療機(jī)構(gòu)自行研制使用體外診斷試劑試點(diǎn)工作的通知》(以下簡(jiǎn)稱LDT新政)。試點(diǎn)醫(yī)療機(jī)構(gòu)包括：北京協(xié)和醫(yī)院、北京醫(yī)院、中日友好醫(yī)院、中腫、阜外醫(yī)院、北大一院等6家醫(yī)院。這是繼2022年9月征求意見(jiàn)稿后的首份正式文件。

另外，根據(jù)2021年3月18日，國(guó)家藥監(jiān)局正式發(fā)布的最新修訂的《醫(yī)療器械監(jiān)督管理?xiàng)l例》，目前國(guó)內(nèi)LDT的具體管理辦法交由藥監(jiān)部門(mén)制定，意味著LDT產(chǎn)品進(jìn)入藥監(jiān)局的監(jiān)管視野后很有可能走向IVD，產(chǎn)品退出LDT階段(LDT，即實(shí)驗(yàn)室自建檢測(cè)方法、或?qū)嶒?yàn)室研發(fā)診斷試劑)。

從試點(diǎn)主體也可以發(fā)現(xiàn)，目前國(guó)內(nèi)政策鼓勵(lì)公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)開(kāi)始入局LDT模式，這使后者的監(jiān)管變得更加可控，在一定程度上也可以理解為上層建筑在鼓勵(lì)LDT向IVD轉(zhuǎn)化，并及時(shí)退出。

因此，未來(lái)國(guó)內(nèi)LDT可行路線在于與公立醫(yī)院合作，且率先搶奪與公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)的LDT合作機(jī)會(huì)將成為市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的一個(gè)關(guān)鍵因素。

但從燃石的分部收入增長(zhǎng)情況來(lái)看，目前公司的確在加速降低院外市場(chǎng)的收入比重，但相較中心實(shí)驗(yàn)室業(yè)務(wù)2位數(shù)的收入下滑幅度，僅同比增長(zhǎng)5.3%的院內(nèi)業(yè)務(wù)，或許從側(cè)面體現(xiàn)出燃石醫(yī)學(xué)目前面臨的窘境。

持續(xù)降本何時(shí)迎來(lái)盈利?

燃石醫(yī)學(xué)此前幾個(gè)季度股價(jià)下降的最根本原因在于其不斷加大營(yíng)銷力度，導(dǎo)致虧損不斷放大。

從上文看到2021年相關(guān)政策出臺(tái)后，基因檢測(cè)行業(yè)院內(nèi)模式成為發(fā)展趨勢(shì)，也就是從2021年開(kāi)始，燃石醫(yī)學(xué)的營(yíng)銷費(fèi)用大漲。

據(jù)智通財(cái)經(jīng)APP了解，在2021年，燃石的銷售和營(yíng)銷費(fèi)用為3.03億元，比2020年的1.69億元增加79.8%，主要是由于銷售和營(yíng)銷人員的員工成本增加。與此同時(shí)公司2021年的收入為5.08億元，僅同比增長(zhǎng)18.1%。

而在2022年第一季度，燃石的銷售和營(yíng)銷費(fèi)用也達(dá)到了2.31億元，比2020年第一季度的增長(zhǎng)約35%。

可以看到，2021年和2022年是燃石發(fā)力院內(nèi)模式的主要時(shí)間段。然而這帶來(lái)的投入和產(chǎn)出并不成正比。2022年，公司營(yíng)收為5.63億元，同比僅增長(zhǎng)10.9%，公司當(dāng)期凈虧損9.71億元，較上年同期進(jìn)一步放大。也就是說(shuō)，燃石當(dāng)期銷售/管理費(fèi)用的大幅增長(zhǎng)，并沒(méi)帶來(lái)總營(yíng)收的同比例放大。

因此在今年Q1，燃石開(kāi)始強(qiáng)調(diào)降本增效。從財(cái)報(bào)中可以看到，2022年Q1前后，其實(shí)燃石便主動(dòng)控費(fèi)，只是在今年Q1控費(fèi)成效才開(kāi)始顯現(xiàn)。2023年一季度，燃石醫(yī)學(xué)“三費(fèi)”合計(jì)2.87億元，較2022年同期下降18.04%。其中研發(fā)費(fèi)用、銷售費(fèi)用和管理費(fèi)用分別減少2510萬(wàn)元、2440萬(wàn)元和1370萬(wàn)元，“三費(fèi)”總計(jì)減少6320萬(wàn)元。但其依然保持高比例研發(fā)投入，研發(fā)投入達(dá)9442萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例達(dá)66.25%。

如果按照燃石醫(yī)學(xué)的官方口徑，若不計(jì)算研發(fā)費(fèi)用且經(jīng)過(guò)調(diào)整后的虧損額，燃石在Q1的凈虧損已經(jīng)縮減至380萬(wàn)元，盈利平衡點(diǎn)在望。

另外，收入同比增長(zhǎng)135%的藥企服務(wù)業(yè)務(wù)也是燃石實(shí)現(xiàn)盈利的主要推手之一。

智通財(cái)經(jīng)APP了解到，燃石醫(yī)學(xué)的藥企服務(wù)主要是為藥企提供“伴隨診斷+MRD檢測(cè)“產(chǎn)品的研發(fā)服務(wù)，協(xié)助藥企更好地篩選靶點(diǎn)、研發(fā)新藥。

實(shí)際上，從業(yè)務(wù)發(fā)展的角度來(lái)看，目前伴隨診斷試劑市場(chǎng)無(wú)疑已是紅海，也就是說(shuō)燃石后續(xù)的市場(chǎng)增量需要靠MRD試劑來(lái)支撐。MRD，即微小殘留病灶，指癌癥患者在治療中或治療后，體內(nèi)仍有殘留的惡性腫瘤細(xì)胞。

作為血液瘤檢測(cè)剛需產(chǎn)品的MRD在實(shí)體瘤領(lǐng)域的拓展，目前已是燃石的發(fā)展方向之一。去年3月，燃石的肺癌MRD產(chǎn)品已經(jīng)上市，并且計(jì)劃擴(kuò)展到結(jié)直腸癌等其它實(shí)體瘤。

從市場(chǎng)角度來(lái)看，目前中國(guó)MRD動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)市場(chǎng)趨熱，隨著部分企業(yè)陸續(xù)推出了MRD動(dòng)態(tài)監(jiān)測(cè)的相關(guān)產(chǎn)品，預(yù)計(jì)整體行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模將顯現(xiàn)快速增長(zhǎng)的潛力。

據(jù)沙利文數(shù)據(jù)，中國(guó)的癌癥預(yù)后及監(jiān)測(cè)市場(chǎng)由2016年的1430萬(wàn)增至2021年的人民幣4億元，年復(fù)合增長(zhǎng)率為97.1%，且預(yù)計(jì)將于2026年增至人民幣54億元，2021年至2026年的年復(fù)合增長(zhǎng)率為66.6%，并將于2030年進(jìn)一步增至185億元。從燃石醫(yī)學(xué)高增速的藥企服務(wù)業(yè)務(wù)也可以驗(yàn)證其市場(chǎng)增長(zhǎng)的真實(shí)性。

不過(guò)從現(xiàn)金流來(lái)看，截至2023年3月31日，燃石的現(xiàn)金、現(xiàn)金等價(jià)物、限制性現(xiàn)金及短期投資為8.03億元。若按Q1凈虧損1.85億元平均計(jì)算，目前公司賬上現(xiàn)金還能供燃石“燒一年”。只是，在這1年時(shí)間內(nèi)，院內(nèi)業(yè)務(wù)和藥企服務(wù)能否為燃石醫(yī)學(xué)挑起造血大梁，似乎還是個(gè)未知數(shù)。