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張正陽（中國外匯投資研究院金融分析師）

60s要點速讀：

1、與以往不同的是日本通脹已由螺旋式通貨緊縮轉(zhuǎn)為通脹的持續(xù)飆升，作為長時期以來處于通縮的國家，去年年末以來通脹持續(xù)攀升并超4%的現(xiàn)狀與央行預(yù)估2023年度指標負1%背道而馳，更多的企業(yè)受到高價格的壓力將格轉(zhuǎn)嫁至市場，隨之物價上漲壓力愈發(fā)嚴重。

2、日本央行短期改變寬松貨幣政策的可能或?qū)⒂邢蓿m度的調(diào)整或?qū)㈦S著新任行長的就任逐步推進，與此同時緊密關(guān)注由于通脹所引發(fā)的副作用也將是引導(dǎo)調(diào)整政策的關(guān)鍵，未來可能會根據(jù)情況優(yōu)先處理副作用問題。即使央行廢除負利率政策，預(yù)計短期利率也將不會大幅攀升，調(diào)整至零利率水平或存較大概率。

正文：

隨著日本年終結(jié)算的來臨，日元資產(chǎn)受到資本回流及外部事態(tài)影響由貶轉(zhuǎn)升引發(fā)市場熱議，而除了日元匯率波動外，日本央行行長換屆也是近期關(guān)注的焦點，鑒于現(xiàn)任日本央行行長黑田東彥將于4月8日任期屆滿，日本政府已確認由經(jīng)濟學(xué)家植田和男出任下任央行行長，在黑田執(zhí)掌央行期間長期堅持的超寬松貨幣政策造成市場扭曲，日本金融政策已到了不得不修正的地步，植田就任后所面臨的主要任務(wù)便是能否為“安倍經(jīng)濟學(xué)”尋求出口。

需要梳理一個概念，那就是日本央行為什么要維持超低利率狀態(tài)？事實上除了市場廣為熟知的財政赤字之外，還有另一個理由便是財政運作。前期日本老齡化和人口減少導(dǎo)致的結(jié)構(gòu)性增長率低迷，日本維持超低利率的狀態(tài)已較長周期，就像第二次安倍執(zhí)政時期一樣，只要日本央行持續(xù)購買國債，日本央行的寬松便能持續(xù)下去。

但是與以往不同的是日本通脹已由螺旋式通貨緊縮轉(zhuǎn)為通脹的持續(xù)飆升，作為長時期以來處于通縮的國家，去年年末以來通脹持續(xù)攀升并超4%的現(xiàn)狀與央行預(yù)估2023年度指標負1%背道而馳，更多的企業(yè)受到高價格的壓力將格轉(zhuǎn)嫁至市場，隨之物價上漲壓力愈發(fā)嚴重。在此基礎(chǔ)上，利差等效應(yīng)的短期投機引發(fā)日元貶值同步發(fā)生，尤其是超低利率推升物價壓力，這也使得市場炒作日央行即將收緊的論調(diào)愈發(fā)強烈。

一般來說諸如此類情況發(fā)生下，多數(shù)央行會在必要的時機上調(diào)利率，但黑田東彥在任期內(nèi)的超貨幣寬松政策并未出現(xiàn)轉(zhuǎn)變。雖然在去年年底將10年國債收益率調(diào)整至0.50%水平區(qū)間，日本國債收益率也始終控制于區(qū)間之內(nèi)，但實際情況是，日本央行通過大力購買國債，強行壓制了可能超區(qū)間的這種動向。尤其是去年年末市場對日本國債利率的推升壓力變得更加強烈，日本央行不得不以前所未有的金額購買國債。

要知道如果放在其他國家的央行，這樣的操作是面臨極大的風(fēng)險考驗的，當貨幣政策正?；木置娴絹頃r，央行的赤字幅度將由“逆回購“的幅度”與“資產(chǎn)規(guī)?！彼鶝Q定。即使“逆回購”的幅度相同，資產(chǎn)規(guī)模越大赤字幅度就越大。銀行為了制約特定的國債利率水平，如果進一步購買超低利率的國債，在將來的正?；置嫦鲁嘧址纫矊M一步擴大，這將不利于中長期物價穩(wěn)定的及靈活金融政策的操作。

由此看，日本尋求金融正?；蚱仍诿冀?，但通過植田在國會表態(tài)不難看出，日本央行未來的貨幣政策趨于靈活，對于市場事先預(yù)判可照本宣科的可能性較低，對于日本央行堅定堅持2%通脹目標的態(tài)度而言，注重傳承與修正中求得平衡或是未來參照重心，一方面保證各經(jīng)濟主體中各方面關(guān)系，另一方面減輕長時期以來超寬松貨幣政策的副作用?？偟膩碚f，對超寬松貨幣政策的調(diào)整決不可能是一蹴而就的，必然是在摸索中尋求適應(yīng)日本經(jīng)濟發(fā)展現(xiàn)狀。

綜上所述，日本央行短期改變寬松貨幣政策的可能或?qū)⒂邢?，但適度的調(diào)整或?qū)㈦S著新任行長的就任逐步推進，與此同時緊密關(guān)注由于通脹所引發(fā)的副作用也將是引導(dǎo)調(diào)整政策的關(guān)鍵，未來可能會根據(jù)情況優(yōu)先處理副作用問題。綜合而言，即使央行廢除負利率政策，預(yù)計短期利率也將不會大幅攀升，調(diào)整至零利率水平或存較大概率。另外，值得注意的是，如若調(diào)整貨幣政策并收緊以形成利率上揚，對于經(jīng)濟復(fù)蘇乏力的日本來說將成為巨大風(fēng)險，如若處理不當，未來日本仍存在再度陷入通貨緊縮可能。

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