證券時(shí)報(bào)記者 王軍 卓泳

為活躍資本市場(chǎng)，提振市場(chǎng)信心，近期發(fā)布了政策“組合拳”，涉及IPO和再融資節(jié)奏、股份減持、融資融券等方面。其中，股份減持新規(guī)發(fā)揮的作用備受市場(chǎng)關(guān)注。

新規(guī)實(shí)施以來(lái)的近兩周，近百家上市公司提前終止減持計(jì)劃，A股市場(chǎng)近期運(yùn)行整體平穩(wěn)，新規(guī)在封堵制度漏洞、維護(hù)市場(chǎng)秩序等方面效果明顯。

市場(chǎng)人士普遍認(rèn)為，減持新規(guī)通過(guò)建立控股股東或?qū)嵖厝藴p持行為的激勵(lì)約束機(jī)制，更大程度保證控股股東、實(shí)際控制人與中小股東利益的一致性，推進(jìn)資本市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展。

但也有業(yè)內(nèi)人士表示，在利益驅(qū)使、二級(jí)市場(chǎng)減持受限的情況下，其它變相減持、違規(guī)減持、拐彎減持等漏洞值得密切關(guān)注和及時(shí)封堵。

股權(quán)質(zhì)押有所增加

根據(jù)新規(guī)要求，上市公司存在破發(fā)、破凈情形，或者最近三年未進(jìn)行現(xiàn)金分紅、累計(jì)現(xiàn)金分紅金額低于最近三年年均凈利潤(rùn)30%的，控股股東、實(shí)際控制人不得通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持本公司股份。

該減持新規(guī)獲市場(chǎng)普遍好評(píng)，上市公司大股東紛紛宣布提前終止減持。不過(guò)，在二級(jí)市場(chǎng)減持受限的情況下，上市公司大股東股權(quán)質(zhì)押行為有所增加，市場(chǎng)人士表示，不排除有大股東借股權(quán)質(zhì)押變相減持的可能，值得市場(chǎng)和監(jiān)管警惕。

記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，減持新規(guī)發(fā)布后兩周，控股股東減持受限但進(jìn)行股權(quán)質(zhì)押的公司數(shù)量有36家，相比新規(guī)發(fā)布前兩周有所增加。

該部分上市公司數(shù)量增加的同時(shí)，控股股東質(zhì)押的金額也在增多。據(jù)記者統(tǒng)計(jì)，減持新規(guī)發(fā)布后兩周，上述36家上市公司控股股東合計(jì)質(zhì)押金額約為82.22億元，相比新規(guī)發(fā)布前兩周增加比較明顯。

股權(quán)質(zhì)押本是資本市場(chǎng)主體對(duì)外融資的一種方式，可以拓寬上市公司股東的融資渠道，但也存在不小的風(fēng)險(xiǎn)。暢力資產(chǎn)董事長(zhǎng)兼投資總監(jiān)寶曉輝對(duì)證券時(shí)報(bào)記者分析：一方面，如果質(zhì)押比例過(guò)大，一旦公司股價(jià)不斷下跌，公司大股東在無(wú)力追加抵押物或保證金的情況下，就會(huì)引發(fā)爆倉(cāng)而產(chǎn)生被動(dòng)減持；另一方面，在公司治理上，質(zhì)押風(fēng)險(xiǎn)還會(huì)引發(fā)公司控制權(quán)變更，從而影響公司經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性，嚴(yán)重影響到市場(chǎng)信心，加劇普通投資者的不安全感。

出售轉(zhuǎn)讓控股權(quán)行為或?qū)⒃龆?/strong>

減持新規(guī)限定實(shí)控人、控股股東在未達(dá)到相關(guān)要求的情況下，不得通過(guò)二級(jí)市場(chǎng)減持，而大量達(dá)不到減持條件的上市公司無(wú)外乎兩個(gè)選擇，除了積極提升市值和分紅水平達(dá)到減持標(biāo)準(zhǔn)之外，也會(huì)積極尋求其他退出變現(xiàn)路徑。比如，在上市公司成長(zhǎng)壓力越來(lái)越大，減持新規(guī)的壓力下，可能會(huì)有更多公司愿意出售控股權(quán)，而轉(zhuǎn)讓控股權(quán)之后，控股股東將不再受減持新規(guī)限制。

記者觀察發(fā)現(xiàn)，近期有部分在減持受限名單中的上市公司控股股東，正在大手筆轉(zhuǎn)讓其股份，并且公司還表示，不排除未來(lái)繼續(xù)轉(zhuǎn)讓部分公司股份并實(shí)現(xiàn)控制權(quán)變更的可能。

據(jù)證券時(shí)報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)，已有數(shù)十家公司公告控股權(quán)發(fā)生變更，或籌劃轉(zhuǎn)讓控股權(quán)。另有報(bào)告顯示，以權(quán)益變動(dòng)報(bào)告口徑統(tǒng)計(jì)，2023年上半年共有52家A股上市公司發(fā)生交易性控制權(quán)變動(dòng)。

一般情況下，上市公司控股權(quán)轉(zhuǎn)讓主要有幾方面原因：一是原實(shí)控人遭遇一些資金困難，通過(guò)將股權(quán)出讓來(lái)變現(xiàn)；二是原實(shí)控人不看好上市公司未來(lái)的發(fā)展，因而引入新股東，出讓控股權(quán)。從轉(zhuǎn)讓控股權(quán)的公司來(lái)看，大多具備大股東持股比例較低、股權(quán)分散、市值較低、業(yè)績(jī)不佳等特點(diǎn)。

晨壹投資近期發(fā)文指出，一些有產(chǎn)業(yè)價(jià)值的上市公司可以通過(guò)控制權(quán)轉(zhuǎn)讓完成部分減持退出，甚至被另外的上市公司吸收合并。但沒(méi)有產(chǎn)業(yè)價(jià)值的殼類公司反而因減持新規(guī)成為“燙手山芋”，被進(jìn)一步“僵尸化”，殼價(jià)值會(huì)進(jìn)一步下降。

特別是，減持新規(guī)下，上市公司吸收合并交易的吸引力有可能增強(qiáng)，對(duì)買(mǎi)賣(mài)雙方而言，吸收合并更有利于整合，提高經(jīng)營(yíng)質(zhì)量提升市值，達(dá)到減持標(biāo)準(zhǔn)，打開(kāi)股東減持空間。而且上市公司吸收合并的交易一旦活躍起來(lái)，還會(huì)進(jìn)一步打開(kāi)證券市場(chǎng)出口，加速證券市場(chǎng)的新陳代謝和供需平衡。

該機(jī)構(gòu)還指出，A股市場(chǎng)每年約有100家上市公司控制權(quán)轉(zhuǎn)讓交易，不足上市公司數(shù)量的2%，而美股長(zhǎng)期維持在5%以上。

華南一券商資深投行人士對(duì)證券時(shí)報(bào)記者表示，近些年上市公司出售控股權(quán)的交易對(duì)象多以國(guó)資為主，純財(cái)務(wù)性的控制權(quán)轉(zhuǎn)讓行為一定程度上是受到監(jiān)管的，“國(guó)資收購(gòu)上市公司的控制權(quán)，一方面是出于紓困上市公司的目的，另一方面也想以上市公司作為其中一個(gè)融資平臺(tái)?！钡撊耸刻寡裕m然過(guò)去一直有不少的實(shí)踐案例，但效果卻不太盡如人意?！安糠稚鲜泄倦m然融資能力較強(qiáng)，但發(fā)債能力卻不太強(qiáng)，所以最后還是進(jìn)行了股權(quán)質(zhì)押?！?/p>

需警惕更多“繞道”減持行為

減持新規(guī)通過(guò)建立控股股東或?qū)嵖厝藴p持行為的激勵(lì)約束機(jī)制，更大程度保證控股股東、實(shí)際控制人與中小股東利益的一致性，推進(jìn)資本市場(chǎng)的高質(zhì)量發(fā)展。

值得一提的是，在包括減持新規(guī)在內(nèi)的政策“組合拳”出臺(tái)以后，股票私募的倉(cāng)位創(chuàng)下了近一年內(nèi)的新高。根據(jù)私募排排網(wǎng)組合數(shù)據(jù)，截至9月1日，股票私募倉(cāng)位指數(shù)為81.76%，在上周的基礎(chǔ)上大幅上漲3.95%。

從私募規(guī)模來(lái)看，記者發(fā)現(xiàn)，百億以及10億左右規(guī)模的私募加倉(cāng)行為最為明顯。其中，百億私募倉(cāng)位指數(shù)從74.49%飆升至83.09%，倉(cāng)位指數(shù)創(chuàng)出年內(nèi)新高，且有六成百億私募處于滿倉(cāng)狀態(tài)。此外，10億規(guī)模的小型私募倉(cāng)位指數(shù)也從74.4%升至81.1%。

“在我們看來(lái)，目前政策底很明顯已經(jīng)出現(xiàn)，活躍資本市場(chǎng)成為政策主旋律，市場(chǎng)信心會(huì)隨著產(chǎn)業(yè)周期的上行而回升?！敝褂谥辽仆顿Y總經(jīng)理何理表示。他認(rèn)為，目前無(wú)法判斷市場(chǎng)底是否已經(jīng)來(lái)了，本輪信貸周期上行似乎沒(méi)有帶來(lái)市場(chǎng)的上行，原因或許是此次大量貨幣流向了工業(yè)領(lǐng)域，而非房地產(chǎn)領(lǐng)域，這使得原本放水導(dǎo)致股市上漲的邏輯發(fā)生變化。由于產(chǎn)業(yè)周期主導(dǎo)的市場(chǎng)有一個(gè)特點(diǎn)，就是企業(yè)獲得信貸后對(duì)經(jīng)濟(jì)的促進(jìn)效果并不是立竿見(jiàn)影的，而是需要一些科技創(chuàng)新的出現(xiàn)，帶動(dòng)整個(gè)產(chǎn)業(yè)的復(fù)蘇，從而帶來(lái)整個(gè)經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇，因此市場(chǎng)仍需等待?！爱a(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的出現(xiàn)，很多問(wèn)題都會(huì)迎刃而解，加上政策組合拳逐漸發(fā)力，市場(chǎng)信心的真正恢復(fù)指日可待?！?/p>

但是，鑒于新規(guī)出臺(tái)后，也有上市公司“頂風(fēng)減持”，另有公司試圖繞過(guò)新規(guī)“曲線減持”，因此，業(yè)內(nèi)人士表示，監(jiān)管需進(jìn)一步關(guān)注和及時(shí)封堵變相減持、違規(guī)減持、拐彎減持等漏洞。

除了股權(quán)質(zhì)押這種可能存在變相減持的方式以外，有業(yè)內(nèi)人士還向記者提及，發(fā)行可轉(zhuǎn)債也是其中一種方式。

“上市公司大股東雖然受限于新規(guī)，但如果符合相關(guān)條件，大股東也可以提議發(fā)行可轉(zhuǎn)債，等到可轉(zhuǎn)債上市后減持配售的部分轉(zhuǎn)債來(lái)進(jìn)行變相減持?！睂殨暂x向記者分析，目前上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)債的門(mén)檻是最近三年平均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券一年的利息，主板則額外要求公司最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度盈利，且最近三個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6%，這個(gè)門(mén)檻遠(yuǎn)低于減持新規(guī)。

此外，寶曉輝還表示，在一些上市公司控股股東和實(shí)控人減持受限的情況下，他們可能會(huì)繞過(guò)減持新規(guī)，跟其它機(jī)構(gòu)或個(gè)人協(xié)議轉(zhuǎn)讓部分股份，降低自身股東地位后，不受減持新規(guī)影響。這些都是監(jiān)管層需要去關(guān)注的。