美聯(lián)儲鮑威爾上月在國會作證時承認，聯(lián)儲2019年被縮減資產(chǎn)負債表（縮表）引發(fā)的危機打得措手不及，稱聯(lián)儲致力于避免回購市場的危機重演。

但在美聯(lián)儲持續(xù)縮表“抽水”之際，一些華爾街人士警告，美聯(lián)儲的量化緊縮（QT）影響復雜，難以預測未來影響。換言之，避免流動性沖擊不是鮑威爾能輕易如愿的事，他正在面臨嚴峻的考驗。

2019年9月，美國短期融資市場爆發(fā)“錢荒”，隔夜回購利率飆升至10%，美聯(lián)儲被迫十年來首次啟動隔夜回購操作，向貨幣市場投放巨資。

外界認為，目前金融市場還沒有充分感受到美聯(lián)儲QT的全部影響。鮑威爾上月在國會聽證會上說，還沒有看到2019年那種縮表的問題，不過，美聯(lián)儲現(xiàn)在的優(yōu)勢是“我們有經(jīng)驗”。

失去抵消縮表的兩大助力——美聯(lián)儲流動性扶持銀行和財政部克制發(fā)債

媒體指出，之所以迄今為止QT進展順利，部分源于美聯(lián)儲有重要的流動性工具逆回購協(xié)議（RRP）。貨幣市場基金用它存放現(xiàn)金。到上周五，RRP的使用規(guī)模超過1.8萬億美元。

另一個原因是，在新冠疫情期間，美聯(lián)儲整體的資產(chǎn)負債表規(guī)模只縮減了一小部分，今年3月硅谷銀行等地區(qū)銀行引爆危機后，美聯(lián)儲還注入了流動性幫助銀行渡過難關(guān)，有些擴表的操作。而且之前為避免觸及美國政府債務上限，財政部限制標售國債，也在克制撤走流動性的行動。

但如今，無論是救助銀行還是財政部抑制發(fā)債，這兩個行動基本上都結(jié)束了。上周華爾街見聞文章已經(jīng)提到，市場忽視了聯(lián)儲縮表在加速的問題。6月末一周，美聯(lián)儲的總資產(chǎn)減少了426億美元，創(chuàng)自5月以來的最大周降幅。

分析指出，2018-2019年QT期間，美聯(lián)儲縮表6880億美元，而這次的QT到6月末已較2021年8月的峰值縮減6670億美元，到本月底滿12個月時，縮表規(guī)模料將超過上次整個QT期間。

許多觀察人士仍認為縮表的進展相對順利，因為QT最終可能主要消耗RRP的資金。有媒體指出，事實上，RRP的余額已經(jīng)回落到去年5月以來最低水平。

RRP資金流動前景存疑 加息尾聲時短期貨幣利率面臨上行壓力

美國財政部正在將自己的現(xiàn)金儲備增加多達1萬億美元，市場參與者將密切關(guān)注在這期間市場資金消耗的情況。美國銀行的策略師估算，財政部90%的發(fā)債都將由RRP的資金吸納。也就是說，目前大部分貨幣市場基金投入美聯(lián)儲RRP工具的資金都會轉(zhuǎn)投收益率更高的美國國債。

但還有些華爾街人士不這么確定。加拿大皇家銀行資本市場分析認為，到目前為止，60%的財政部發(fā)債由抽離RRP的資金購買。該機構(gòu)的策略師估算，這一比例可能下滑至45%至50%。他們認為，如果家庭和企業(yè)繼續(xù)向貨幣市場基金注入現(xiàn)金，可能還需要大量資金存入RRP，才能減緩RRP資金的下降速度。

道明證券的美國利率策略主管Gennadiy Goldberg認為，目前尚不清楚財政部的發(fā)債如何得到資金支持，這反過來讓人給美聯(lián)儲QT未來的影響打了問號。

而且上月紐約聯(lián)儲的貨幣市場Dina Marchioni在一個研討會上指出，聯(lián)儲工作人員在密切關(guān)注貨幣市場基金可能開始買入較長期限債券的動向，因為隨著聯(lián)儲加息接近尾聲，他們可能這樣操作，鎖定較長期的收益。而那樣的轉(zhuǎn)變可能給極短期的利率施加上行壓力，讓它們高于聯(lián)儲的目標水平。

上周公布的美聯(lián)儲會議紀要顯示，上月的會議上，少數(shù)（A few）聯(lián)儲決策者就指出，債務上限危險消除后，隨著美國財政部發(fā)行更多債券滿足支出，并將財政部主要支付賬戶TGA的余額恢復到財政部青睞的水平，短期內(nèi)，貨幣市場的利率可能面臨一些上行壓力。

紀要顯示，聯(lián)儲工作人員并不確定到今年底銀行準備近是否如預期一樣保持充裕。道明證券的Goldberg也說，現(xiàn)在我們最不了解到是，金融系統(tǒng)中的儲備最低的可承受水平是多少。

曾任財政部官員的摩根士丹利全球首席經(jīng)濟學家Seth Carpenter預計QT將持續(xù)到明年，他指出一種存在風險的情形，美聯(lián)儲加息太多、太快，嚴重擾亂了經(jīng)濟體的信貸流動，導致經(jīng)濟陷入衰退。不過又說，這不是該行的基線預測情形。