截至目前，內(nèi)蒙古、天津、遼寧、云南、重慶、廣西先后宣布特殊再融資債發(fā)行計劃，合計規(guī)模為3196.52億元，募集用途為償還存量債務。

由于地方政府財政存在挑戰(zhàn)，近期市場對于增發(fā)國債的預期再起，對于“特別國債”的討論升溫，不乏學界、業(yè)界人士呼吁中國應提高2023年赤字率并增發(fā)國債以支持經(jīng)濟復蘇。多位接受第一財經(jīng)記者采訪的券商機構的投行、研究人士表示，根據(jù)對地方進行的調(diào)研，增發(fā)國債的可能性并不小，中國的債務結構有調(diào)整的必要性，加杠桿比地方加杠桿要更為穩(wěn)健、更可持續(xù)。同時，今年的特殊再融資債或用到地方債的余額限額差，因此地方債的空間并不大。

地方政府化債進程加速

8月28日，國務院在《關于今年以來預算執(zhí)行情況的報告》中進一步明確，財政積極支持地方做好隱性債務風險化解工作，督促地方統(tǒng)籌各類資金、資產(chǎn)、資源和各類支持性政策措施，妥善化解存量隱性債務，優(yōu)化期限結構、降低利息負擔，逐步緩釋債務風險。

近期，相關的措施明顯加速。早在9月26日，內(nèi)蒙古打頭陣——擬在10月9日發(fā)行再融資一般債663.2億元。其中，九期發(fā)行金額為274.4 億元，債券期限為3年期。資金用途為，按照財政部要求，債券資金納入一般公共預算管理，募集資金全部償還政府負有償還責任的拖欠企業(yè)賬款。

而后全國多地相繼跟進，天津、云南等化債需求最高的部分地區(qū)也采取行動。例如，10月7日，天津市重啟發(fā)行特殊再融資債，合計金額210億元。

10月9日，云南省財政廳發(fā)布2023年云南省地方政府再融資一般債券（五至六期）信息披露文件。計劃發(fā)行總額533億元，其中：5年期262億元、7年期271億元，品種均為記賬式固定利率附息債。據(jù)募集資金投向說明，發(fā)行地方政府再融資債券償還存量債務。

同日，2023年重慶市地方政府再融資一般債券（六期至九期），本批次債券發(fā)行總規(guī)模421.9億元，品種為記賬式固定利率附息債券，7年期債券利息按年支付，10年期債券利息按半年支付到期后一次性償還本金。

整體來看，內(nèi)蒙古、天津、遼寧、云南、重慶、廣西先后宣布特殊再融資債發(fā)行計劃，其中內(nèi)蒙古663.2億、天津210億、遼寧870.42億，云南533億元、重慶421.9億元、廣西498億元，募集用途為償還存量債務。

摩根大通中國首席經(jīng)濟學家朱海斌日前對記者表示，平臺公司的債務問題不容忽視，雖然現(xiàn)在在公開市場的違約案例少見，但這主要因為地方政府強力地剛性兌付和隱性支持?！皬谋旧淼默F(xiàn)金流來講，其實相當一部分地方政府融資平臺所對應的項目本身產(chǎn)生的現(xiàn)金流，已不具備充足的償還付息能力。在局會議確定推出一攬子化債方案的前提下，下一步預計會看到更多的具體行動，地方政府特專項債、金融專項債是債務置換的思路，可能也需要一個大規(guī)模從推出的融資平臺債務重組的方案。”

上述兩者的區(qū)別在于，債務置換涉及債務主體的變更，而在債務重組的概念下，債務主體仍然是融資平臺本身，但是通過重組的安排可以把期限拉長，把支付利息的成本降低，即降低利率，機構認為該選項可能規(guī)模會更大，且對解決當下的問題效果會更明顯，這也將成為四季度的市場關注點，尤其四季度金融工作會議前后。

增發(fā)國債預期升溫

除了化債方案，各界近期對于增發(fā)國債的預期重燃。亦有消息稱，可能會發(fā)行至少1萬億元人民幣債務用于基建，可能會使今年的預算赤字遠高于3月份設定的3%的上限。

對此，部分券商投行人士對記者表示，“增發(fā)國債的概率不小，但可能并不是以坊間說的‘特別國債’的名義，更可能是以‘長期建設’為用途的國債，屬于財政?！?/p>

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，中國地方政府債務限額和地方政府債務余額之差目前已經(jīng)不到26000萬億元。業(yè)內(nèi)人士對記者表示，今年的特殊再融資債則可能用到上述限額余額差，但額度并不能都用盡，其實地方債的空間并不大。

在學界看來，增發(fā)國債是穩(wěn)增長關鍵談及財政擴張的手段，而這一觀點也已經(jīng)持續(xù)較長時間。例如，社科院學部委員余永定此前在接受第一財經(jīng)記者采訪時表示，需要提高財政赤字對GDP比，而資金來源并不存在太大問題，因為中國有增發(fā)國債的較大余地。原因有幾方面——中國國債占GDP比不高；中國是高儲蓄國家，應該有較強的國債需求；中國國債市場規(guī)模偏小，增發(fā)國債是中國資本市場的大好機會；增加國債在央行資產(chǎn)中的占比，有利于完善央行貨幣供應調(diào)控機制；產(chǎn)業(yè)政策需求政府提供資金支持。

為了降低融資成本，他也建議，“除降息外，未來不排除央行可以從二級市場購入國債的可能性，實在不行也不排除從一級市場購買的可能性?！?/p>

亦有觀點認為，中國今年比較嚴重的問題是地方政府債務問題，應先解決地方債務問題。但余永定也表示，并不是中國不首先解決地方債務問題，就不能采取擴張性財政政策來支持基建投資。“一方面我們要解決地方債問題，另一方面也不應該影響我們采取擴張性的財政貨幣政策，來支持基建投資，否則經(jīng)濟增長速度下去之后，債務問題只能會越來越嚴重，不會越來越輕?！?/p>

在各界看來，地方政府融資平臺債務形成的原因是比較復雜的，應該具體問題具體分析。在許多情況下，地方政府有不可推卸的責任，搞政績工程、盲目擴張等等。但地方政府承擔了進行基建投資的主要責任，但卻未得到相應的資金支持。

具體而言，一方面，中國基建投資投資項目大多數(shù)收益低，且為缺乏現(xiàn)金流的公共產(chǎn)品；另一方面，政府對基礎設施的融資貢獻微弱。在4萬億時貢獻約為1.1萬億，在2021年，根據(jù)CF40研究小組的測算，2021年政府一般公共預算支出對基礎設施融資的貢獻僅為0.1%。即便有地方政府一般公共預算支出和專項債的支持，地方政府必須主要依靠地方政府融資平臺從資本市場（信貸市場）籌集資金。一方面是低收益和缺乏現(xiàn)金流的公共投資項目，另一方面是成本較高（在某些情況下非常高）的投資成本。在這種情況下，地方債問題容易惡化并不奇怪。

多位學者對記者表示，發(fā)行國債以加大基建投資是一種老說法，甚至會引發(fā)一些負面議論，但似乎并無更好的“方案B”，而且中國仍有優(yōu)化基建的空間和需求。在余永定看來，今天“基礎設施”概念已經(jīng)遠遠超出“鐵公機”的范疇。面對美國的“小院高墻”政策、必須加強的環(huán)境保護、日益嚴重的老齡化和“少子化”以及現(xiàn)代化城市的地下設施嚴重落后等問題，中國需要進行的基礎設施投資不是太多，而是太少了。

周艾琳