隔夜美國CPI通脹數(shù)據(jù)全線大超預(yù)期，高盛將首次降息預(yù)期從6月推至7月，瑞銀則調(diào)整為9月。美元指數(shù)逼近105，10年美債收益率飆升并突破4.5%大關(guān)，這也導(dǎo)致風險資產(chǎn)和新興市場貨幣承壓。

在這一背景下，人民幣中間價仍被維持在7.09區(qū)間，不難看出中國央行日趨強烈的維穩(wěn)信號。4月11日，人民幣中間價為7.0968。根據(jù)華創(chuàng)證券的測算，逆周期因子影子變量-1744點，即中間價較模型預(yù)測的理論值調(diào)強了超1700點。截至當日13:10，美元/人民幣即期交易價格報7.2361。

法國巴黎銀行大中華區(qū)外匯和利率策略主管王菊對第一財經(jīng)記者表示，自3月22日以后，中國央行每一日都將中間價設(shè)定在7.1以下釋放穩(wěn)定信號?！拔覀冋J為短期內(nèi)央行穩(wěn)定貨幣的態(tài)度明顯。但由于中間價和實際匯率偏離較大，即期交易價格已逼近央行設(shè)定的2%波動上限區(qū)間，即7.24左右。所以央行需要使用多種方式來維持人民幣匯率穩(wěn)定，比如在境內(nèi)市場壓低外匯掉期、適度收緊離岸人民幣市場流動性等?！?/p>

一旦人民幣匯率觸及區(qū)間上限，交易量或急劇萎縮。 機構(gòu)普遍認為，未來美元的走勢至關(guān)重要，若美元升勢減弱，亞洲貨幣的壓力或可得到釋放，近期貶值幅度最大的日元已對美元創(chuàng)下了近34年新低，美元/日元突破了153大關(guān)，引發(fā)日本官員頻頻口頭干預(yù)。

通脹超預(yù)期破滅6月降息預(yù)期

數(shù)據(jù)顯示，3月核心CPI同比增速并未如預(yù)期一樣下降至3.7%，反而維持在2月的3.8%不變，環(huán)比也維持在0.4%，未如預(yù)期般下降至0.3%；整體CPI同比增速從2月的3.2%大幅上升至3.5%，高于市場的3.4%。

受此影響，美元指數(shù)期貨也直線跳升，從103.8一舉突破104，而后逼近105大關(guān)，美股大幅下挫。

從過去半年的數(shù)據(jù)來看，通脹始終未能降至3%以下，而近期回升的能源價格可能導(dǎo)致通脹威脅的再次升高。嘉盛集團資深分析師Jerry Chen對記者表示，4月10日的CPI高于預(yù)期，再疊加此前一周強勁的就業(yè)報告，呼應(yīng)了近期美聯(lián)儲的主流觀點，即“保持耐心不急于降息”，這也提振了美元和美債收益率的表現(xiàn)，并繼續(xù)對美股造成壓力。

受此影響，高盛也終于下調(diào)降息次數(shù)，將首次降息預(yù)測從6月推遲到7月，并認為年內(nèi)僅有2次降息（此前為3次），分別為7月和11月；瑞銀更是直接將預(yù)測調(diào)到9月（此前為6月），全年降息50BP（此前為75BP）。

3月公布利率決議時，當時美聯(lián)儲仍認為年內(nèi)會有3次降息，但而后公布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)等一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)都超預(yù)期回升，這也導(dǎo)致6月降息的預(yù)期幾乎歸零，甚至市場上出現(xiàn)了微弱的加息預(yù)期。3月美國新增30.3萬個非農(nóng)就業(yè)崗位，遠超預(yù)期的20萬。失業(yè)率則意外地從3.9%降至3.8%，而平均每小時工資上漲了0.3%，高于上月的0.2%。

“市場對FOMC在2024年降息3次的預(yù)測已存在嚴重分歧，我們認為美聯(lián)儲在看到1月至3月間3個更強勁的通脹數(shù)據(jù)后，需要通過獲得之后幾個月更弱的數(shù)據(jù)來進行平衡，才可能繼續(xù)推動降息。這意味著7月和11月進行兩次降息的可能性更高。”Jerry Chen表示。

就核心通脹構(gòu)成而言，高盛分析稱，交通運輸服務(wù)在核心CPI中的占比僅為7%，但此次卻貢獻了核心CPI環(huán)比增長的三分之一以上，反映了汽車保險的增長大于預(yù)期（+2.6% ，共識預(yù)期為+1.4%，前值為+0.9%）以及汽車維修成本的上漲1.7%；非住房服務(wù)通脹從2月的+0.47%上升至+0.65%（1月為+0.85%）；醫(yī)療服務(wù)價格也上漲強勁（+0.6%）。不過，占比較大的住房指標表現(xiàn)穩(wěn)?。ǚ孔庹急冗_30%-40%），主要租金通脹放緩（環(huán)比從+0.46%降至+0.41%）；汽車（二手-1.1%，新車-0.2%）價格也出現(xiàn)下降；航空票價下降，但降幅小于預(yù)期（-0.3%，預(yù)期為-3%）。

此外，總體CPI環(huán)比上漲0.38%，主要是因為能源價格上漲1.1%，食品價格微漲0.1%。布倫特原油價格近期已經(jīng)突破了90美元/桶大關(guān)。

人民幣測試2%區(qū)間波動上限

在美國CPI數(shù)據(jù)公布后，隔夜離岸人民幣開始走弱，跌破7.26關(guān)口。不過，即使在美元指數(shù)大幅走強的背景下，4月11日人民幣中間價仍穩(wěn)定在7.1以下，這也令交易員并不傾向于繼續(xù)做空。

3月22日，人民幣中間價被設(shè)定在7.1以上，這導(dǎo)致人民幣匯率單日跌幅一度高達500點。多位外資行交易員當時對記者表示，這可能是一種測試，但似乎離岸交易員對中間價的關(guān)注度遠超預(yù)期。于是，自3月22日以后，央行每一日都將中間價設(shè)定在7.1以下，從而釋放穩(wěn)定信號。

王菊對記者稱，中間價是維持目前央行維持市場對人民幣信心的一項重要工具?！拔覀冋J為短期內(nèi)央行會將中間價維持在7.1以下保持人民幣匯率穩(wěn)定在7.1-7.3的區(qū)間?！?/p>

但她也稱，問題在于，中間價和實際匯率偏離較大，即期交易價格已經(jīng)逼近央行設(shè)定的2%的波動上限區(qū)間，即7.24左右。所以央行需要使用多種方式來維持人民幣匯率穩(wěn)定。具體的手段包括，在境內(nèi)市場壓低外匯掉期、適度收緊離岸人民幣市場流動性等。

4月9日，隔夜離岸人民幣Hibor（香港銀行同業(yè)拆息）利率報在6.31955%，為階段性高位，1月初時僅1.2%。4月11日，隔夜人民幣Hibor利率也僅略低于6%。

也有觀點提及，境外資本一直在將外幣兌換成離岸人民幣加倉境內(nèi)國債，令越來越多離岸人民幣流動性趨緊。但王菊認為這一觀點存在缺陷。原因在于，目前境外投資者對境內(nèi)國債的投資有所下降，因為收益相較去年末大幅下降?，F(xiàn)在許多境外投資者從投資境內(nèi)國債轉(zhuǎn)向了境內(nèi)NCD（存單），境外資本買人民幣債更多使用的是境內(nèi)的外匯掉期融資，對離岸的影響應(yīng)該有限。相較之下，央行發(fā)行離岸人民幣央票，或由國有銀行在離岸或在岸市場通過即期或遠期交易賣出美元，這類操作對離岸人民幣的流動性影響更大。

值得一提的是，早在2017年人民幣貶值壓力高企之際，隔夜離岸人民幣Hibor一度飆升至60%，如今的利率水平相較之下并不算高。之所以當前急劇收緊離岸流動性并非優(yōu)先項，其背后也有更深層次的原因。

渣打銀行環(huán)球研究部中國宏觀策略主管劉潔此前對記者表示，目前收緊離岸人民幣流動性的可行性相較于2016年前后大幅減弱，因為當前更多做空行為都通過期權(quán)而非即期市場進行，且人民幣已成為更主流的貿(mào)易融資貨幣，收緊流動性的影響較大。

可見，當前中間價和流動性等工具都存在潛在的限制，尤其是在美元持續(xù)走強的背景下。對此，王菊也認為，在某些情形下，有一些因素或?qū)⑹沟醚胄胁辉倬S持當前的中間價，這些因素包括：地緣因素，日元對美元貶值到155以上，美債利率飆升等。

不過，就目前而言，包括法巴在內(nèi)的主流機構(gòu)仍然保持對人民幣將在7.1-7.3區(qū)間震蕩的看法，央行有能力通過調(diào)節(jié)中間價和人民幣流動性來保持匯率穩(wěn)定的趨勢。

隔夜美國CPI通脹數(shù)據(jù)全線大超預(yù)期，高盛將首次降息預(yù)期從6月推至7月，瑞銀則調(diào)整為9月。美元指數(shù)逼近105，10年美債收益率飆升并突破4.5%大關(guān)，這也導(dǎo)致風險資產(chǎn)和新興市場貨幣承壓。

在這一背景下，人民幣中間價仍被維持在7.09區(qū)間，不難看出中國央行日趨強烈的維穩(wěn)信號。4月11日，人民幣中間價為7.0968。根據(jù)華創(chuàng)證券的測算，逆周期因子影子變量-1744點，即中間價較模型預(yù)測的理論值調(diào)強了超1700點。截至當日13:10，美元/人民幣即期交易價格報7.2361。

法國巴黎銀行大中華區(qū)外匯和利率策略主管王菊對第一財經(jīng)記者表示，自3月22日以后，中國央行每一日都將中間價設(shè)定在7.1以下釋放穩(wěn)定信號?！拔覀冋J為短期內(nèi)央行穩(wěn)定貨幣的態(tài)度明顯。但由于中間價和實際匯率偏離較大，即期交易價格已逼近央行設(shè)定的2%波動上限區(qū)間，即7.24左右。所以央行需要使用多種方式來維持人民幣匯率穩(wěn)定，比如在境內(nèi)市場壓低外匯掉期、適度收緊離岸人民幣市場流動性等?！?/p>

一旦人民幣匯率觸及區(qū)間上限，交易量或急劇萎縮。 機構(gòu)普遍認為，未來美元的走勢至關(guān)重要，若美元升勢減弱，亞洲貨幣的壓力或可得到釋放，近期貶值幅度最大的日元已對美元創(chuàng)下了近34年新低，美元/日元突破了153大關(guān)，引發(fā)日本官員頻頻口頭干預(yù)。

通脹超預(yù)期破滅6月降息預(yù)期

數(shù)據(jù)顯示，3月核心CPI同比增速并未如預(yù)期一樣下降至3.7%，反而維持在2月的3.8%不變，環(huán)比也維持在0.4%，未如預(yù)期般下降至0.3%；整體CPI同比增速從2月的3.2%大幅上升至3.5%，高于市場的3.4%。

受此影響，美元指數(shù)期貨也直線跳升，從103.8一舉突破104，而后逼近105大關(guān)，美股大幅下挫。

從過去半年的數(shù)據(jù)來看，通脹始終未能降至3%以下，而近期回升的能源價格可能導(dǎo)致通脹威脅的再次升高。嘉盛集團資深分析師Jerry Chen對記者表示，4月10日的CPI高于預(yù)期，再疊加此前一周強勁的就業(yè)報告，呼應(yīng)了近期美聯(lián)儲的主流觀點，即“保持耐心不急于降息”，這也提振了美元和美債收益率的表現(xiàn)，并繼續(xù)對美股造成壓力。

受此影響，高盛也終于下調(diào)降息次數(shù)，將首次降息預(yù)測從6月推遲到7月，并認為年內(nèi)僅有2次降息（此前為3次），分別為7月和11月；瑞銀更是直接將預(yù)測調(diào)到9月（此前為6月），全年降息50BP（此前為75BP）。

3月公布利率決議時，當時美聯(lián)儲仍認為年內(nèi)會有3次降息，但而后公布的非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)等一系列經(jīng)濟數(shù)據(jù)都超預(yù)期回升，這也導(dǎo)致6月降息的預(yù)期幾乎歸零，甚至市場上出現(xiàn)了微弱的加息預(yù)期。3月美國新增30.3萬個非農(nóng)就業(yè)崗位，遠超預(yù)期的20萬。失業(yè)率則意外地從3.9%降至3.8%，而平均每小時工資上漲了0.3%，高于上月的0.2%。

“市場對FOMC在2024年降息3次的預(yù)測已存在嚴重分歧，我們認為美聯(lián)儲在看到1月至3月間3個更強勁的通脹數(shù)據(jù)后，需要通過獲得之后幾個月更弱的數(shù)據(jù)來進行平衡，才可能繼續(xù)推動降息。這意味著7月和11月進行兩次降息的可能性更高?！盝erry Chen表示。

就核心通脹構(gòu)成而言，高盛分析稱，交通運輸服務(wù)在核心CPI中的占比僅為7%，但此次卻貢獻了核心CPI環(huán)比增長的三分之一以上，反映了汽車保險的增長大于預(yù)期（+2.6% ，共識預(yù)期為+1.4%，前值為+0.9%）以及汽車維修成本的上漲1.7%；非住房服務(wù)通脹從2月的+0.47%上升至+0.65%（1月為+0.85%）；醫(yī)療服務(wù)價格也上漲強勁（+0.6%）。不過，占比較大的住房指標表現(xiàn)穩(wěn)?。ǚ孔庹急冗_30%-40%），主要租金通脹放緩（環(huán)比從+0.46%降至+0.41%）；汽車（二手-1.1%，新車-0.2%）價格也出現(xiàn)下降；航空票價下降，但降幅小于預(yù)期（-0.3%，預(yù)期為-3%）。

此外，總體CPI環(huán)比上漲0.38%，主要是因為能源價格上漲1.1%，食品價格微漲0.1%。布倫特原油價格近期已經(jīng)突破了90美元/桶大關(guān)。

人民幣測試2%區(qū)間波動上限

在美國CPI數(shù)據(jù)公布后，隔夜離岸人民幣開始走弱，跌破7.26關(guān)口。不過，即使在美元指數(shù)大幅走強的背景下，4月11日人民幣中間價仍穩(wěn)定在7.1以下，這也令交易員并不傾向于繼續(xù)做空。

3月22日，人民幣中間價被設(shè)定在7.1以上，這導(dǎo)致人民幣匯率單日跌幅一度高達500點。多位外資行交易員當時對記者表示，這可能是一種測試，但似乎離岸交易員對中間價的關(guān)注度遠超預(yù)期。于是，自3月22日以后，央行每一日都將中間價設(shè)定在7.1以下，從而釋放穩(wěn)定信號。

王菊對記者稱，中間價是維持目前央行維持市場對人民幣信心的一項重要工具?！拔覀冋J為短期內(nèi)央行會將中間價維持在7.1以下保持人民幣匯率穩(wěn)定在7.1-7.3的區(qū)間?！?/p>

但她也稱，問題在于，中間價和實際匯率偏離較大，即期交易價格已經(jīng)逼近央行設(shè)定的2%的波動上限區(qū)間，即7.24左右。所以央行需要使用多種方式來維持人民幣匯率穩(wěn)定。具體的手段包括，在境內(nèi)市場壓低外匯掉期、適度收緊離岸人民幣市場流動性等。

4月9日，隔夜離岸人民幣Hibor（香港銀行同業(yè)拆息）利率報在6.31955%，為階段性高位，1月初時僅1.2%。4月11日，隔夜人民幣Hibor利率也僅略低于6%。

也有觀點提及，境外資本一直在將外幣兌換成離岸人民幣加倉境內(nèi)國債，令越來越多離岸人民幣流動性趨緊。但王菊認為這一觀點存在缺陷。原因在于，目前境外投資者對境內(nèi)國債的投資有所下降，因為收益相較去年末大幅下降?，F(xiàn)在許多境外投資者從投資境內(nèi)國債轉(zhuǎn)向了境內(nèi)NCD（存單），境外資本買人民幣債更多使用的是境內(nèi)的外匯掉期融資，對離岸的影響應(yīng)該有限。相較之下，央行發(fā)行離岸人民幣央票，或由國有銀行在離岸或在岸市場通過即期或遠期交易賣出美元，這類操作對離岸人民幣的流動性影響更大。

值得一提的是，早在2017年人民幣貶值壓力高企之際，隔夜離岸人民幣Hibor一度飆升至60%，如今的利率水平相較之下并不算高。之所以當前急劇收緊離岸流動性并非優(yōu)先項，其背后也有更深層次的原因。

渣打銀行環(huán)球研究部中國宏觀策略主管劉潔此前對記者表示，目前收緊離岸人民幣流動性的可行性相較于2016年前后大幅減弱，因為當前更多做空行為都通過期權(quán)而非即期市場進行，且人民幣已成為更主流的貿(mào)易融資貨幣，收緊流動性的影響較大。

可見，當前中間價和流動性等工具都存在潛在的限制，尤其是在美元持續(xù)走強的背景下。對此，王菊也認為，在某些情形下，有一些因素或?qū)⑹沟醚胄胁辉倬S持當前的中間價，這些因素包括：地緣因素，日元對美元貶值到155以上，美債利率飆升等。

不過，就目前而言，包括法巴在內(nèi)的主流機構(gòu)仍然保持對人民幣將在7.1-7.3區(qū)間震蕩的看法，央行有能力通過調(diào)節(jié)中間價和人民幣流動性來保持匯率穩(wěn)定的趨勢。