文：任澤平團(tuán)隊(duì)

4月CPI同比上漲0.1%，預(yù)期0.4%，前值0.7%；4月PPI同比下降3.6%，預(yù)期降3.3%，前值降2.5%。

1全力拼經(jīng)濟(jì)才能救“通縮”

3月物價數(shù)據(jù)下行，引起市場對中國經(jīng)濟(jì)“通縮”的擔(dān)憂。我們給出明確判斷，中國經(jīng)濟(jì)并未通縮，而是處于復(fù)蘇初期，呈現(xiàn)分化式復(fù)蘇特征，當(dāng)務(wù)之急是全力拼經(jīng)濟(jì)。（參《》)

4月物價繼續(xù)下行，社融不及預(yù)期，當(dāng)前市場擔(dān)憂經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇行情是否延續(xù)，“通縮”會否到來。我們維持經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇初期判斷，但基礎(chǔ)不牢，房地產(chǎn)等不少行業(yè)尚未走出困境，青年就業(yè)壓力仍大，需要全力拼經(jīng)濟(jì)才能救“通縮”。

一季度經(jīng)濟(jì)主要體現(xiàn)報復(fù)性反彈，二季度逐漸回歸均值，外生推動力量減弱，內(nèi)生動能不足對經(jīng)濟(jì)影響開始顯現(xiàn)。經(jīng)濟(jì)的“三駕馬車”：預(yù)計(jì)基建維持高增；房地產(chǎn)業(yè)延續(xù)分化，銷售同比改善環(huán)比回落，房地產(chǎn)（鏈）投資降幅延續(xù)收窄；服務(wù)消費(fèi)回歸均值，后續(xù)依靠居民預(yù)期和收入；出口整體承壓。

當(dāng)務(wù)之急是全力拼經(jīng)濟(jì)，把發(fā)展放在首要任務(wù)，加大政策力度。發(fā)力點(diǎn)在財政積極、貨幣寬松、穩(wěn)樓市小陽春、提振消費(fèi)、提振民營經(jīng)濟(jì)信心、加大儲能人工智能新基建投資、穩(wěn)外貿(mào)等。

應(yīng)防止經(jīng)濟(jì)二次探底，挑戰(zhàn)主要來自應(yīng)對美歐銀行業(yè)危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退沖擊我國外貿(mào)、降低偏高的青年失業(yè)率、防止通縮-債務(wù)循環(huán)、鼓勵生育應(yīng)對人口老齡化、民營經(jīng)濟(jì)信心有待提振、房地產(chǎn)市場環(huán)比放緩。

需要注意，本輪經(jīng)濟(jì)周期，短期經(jīng)濟(jì)恢復(fù)與長期結(jié)構(gòu)性轉(zhuǎn)型疊加，供給端不能快速轉(zhuǎn)化成需求，物價低迷、經(jīng)濟(jì)弱復(fù)蘇、分化式復(fù)蘇行情可能延續(xù)。但另一個角度看，政策并非急功近利，而是表現(xiàn)溫和、兼顧長期與短期，這也有利于平滑經(jīng)濟(jì)波動。

具體來看，4月物價延續(xù)低迷，繼續(xù)反映分化：

第一，剔除擾動后CPI并未弱于季節(jié)性。4月CPI同比漲0.1%，較上月回落0.6個百分點(diǎn)；多為高基數(shù)、豬周期下行、國際大宗商品價格沖擊等因素擾動。而CPI環(huán)比降0.1%，較上月降幅收窄0.2個百分點(diǎn)，略高于季節(jié)性；核心CPI同比漲0.7%，與上月持平，環(huán)比由上月持平轉(zhuǎn)為漲0.1%。

第二，拖累CPI環(huán)比下行的是食品和消費(fèi)品。食品價格環(huán)比下降1.0%，拖累CPI環(huán)比下降約0.19個百分點(diǎn)，主因供給端充足。消費(fèi)品價格環(huán)比跌0.5%，主因降價促銷和需求不足；其中，燃油小汽車、新能源小汽車和家用器具價格分別下降1.0%、0.9%和0.6%。

第三，服務(wù)價格上漲對CPI形成正向拉動。非食品價格環(huán)比由上月持平轉(zhuǎn)為漲0.1%，拉動CPI環(huán)比上漲約0.04個百分點(diǎn)；服務(wù)價格環(huán)比上漲0.5%。交通工具租賃費(fèi)、飛機(jī)票、賓館住宿和旅游價格環(huán)比漲幅在4.6%-8.1%之間，服務(wù)消費(fèi)報復(fù)性反彈疊加假期出行需求增加。非食品類分項(xiàng)環(huán)比三漲兩平兩降，教育文化娛樂、其他用品服務(wù)等環(huán)比超季節(jié)性。

第四，豬周期下行。豬價環(huán)比降3.8%，拖累CPI 0.05個百分點(diǎn)。生豬產(chǎn)能持續(xù)恢復(fù)壓制豬價，2022年10月至今產(chǎn)能持續(xù)高位震蕩?！笆奈濉逼陂g，能繁母豬目標(biāo)存欄量為4100萬頭；截至3月底，能繁母豬保有量為4305萬頭，超出目標(biāo)量約5%，產(chǎn)能處于調(diào)控上限區(qū)間。

第五，工業(yè)品價格下降程度大，去庫存、供大于需、企業(yè)利潤承壓局面仍然嚴(yán)重。剔除基數(shù)效應(yīng)，4月PPI環(huán)比下降0.5%，降幅擴(kuò)大0.5個百分點(diǎn)，弱于季節(jié)性。受國際大宗商品價格波動、黑色供大于需局面影響，煤炭、黑色金屬價格下跌；終端需求不足，計(jì)算機(jī)、汽車制造價格下跌。

第六，二季度物價難有大起色。一是終端需求不足；二是供給端相對充足；三是全球資本衰退交易壓制大宗商品價格；四是豬周期下行疊加；五是，二季度CPI和PPI的翹尾因素均弱于一季度。

2 CPI環(huán)比降幅收窄，核心CPI略漲

CPI同比漲幅回落，環(huán)比降幅收窄；核心CPI略漲。4月CPI同比上漲0.1%，漲幅較上月回落0.6個百分點(diǎn)；環(huán)比下降0.1%，降幅較上月收窄0.2個百分點(diǎn)。在4月份CPI同比的漲幅中，去年價格變動的翹尾影響約為0.3個百分點(diǎn)，新漲價影響約為-0.2個百分點(diǎn)。扣除食品和能源價格的核心CPI同比上漲0.7%，與上月持平；核心CPI環(huán)比上漲0.1%，較上月回升0.1個百分點(diǎn)。

食品項(xiàng)價格環(huán)比降幅收窄，同比漲幅回落。

食品價格環(huán)比下降1.0%，降幅較上月收窄0.4個百分點(diǎn)，影響CPI下降約0.19個百分點(diǎn)；同比上漲0.4%，較上月回落2.0個百分點(diǎn)，影響CPI上漲約0.07個百分點(diǎn)。本月食品項(xiàng)價格變動結(jié)構(gòu)主要受豬價和鮮菜價格下降影響，共影響CPI下降約0.21個百分點(diǎn)：

一是蔬菜、水果等鮮活食品價格下降，主因天氣回暖、菜果等大量上市，為食品項(xiàng)價格下降的主導(dǎo)項(xiàng)。從環(huán)比看，4月鮮菜、鮮果、蛋類、奶類、水產(chǎn)品、卷煙環(huán)比分別變動-6.1%、-0.7%、-0.2%、0.2%、0.5%和0.1%，分別較上月變動1.1、-1.1、-0.4、0.4、1.3、0.0個百分點(diǎn)，其中鮮菜影響CPI下降約0.14個百分點(diǎn)，鮮果影響CPI下降約0.02個百分點(diǎn)；從同比看，4月鮮菜、鮮果、水產(chǎn)品、蛋類和奶類同比分別為-13.5%、5.3%、-0.9%、1.2%和1.1%，分別較上月變動-2.4、-6.2、-0.7、-6.6和0.0個百分點(diǎn)，鮮菜、鮮果和蛋類分別影響CPI變動約-0.33、0.11和0.01個百分點(diǎn)。

二是豬價環(huán)比降幅收窄。豬價下降受節(jié)后消費(fèi)淡季、豬周期下行周期、存欄供給量增加等因素影響。4月豬價環(huán)比下降3.8%，降幅較上月收窄0.4個百分點(diǎn)，影響CPI下降約0.05個百分點(diǎn)。豬價同比上漲4.0%，較上月下跌5.6個百分點(diǎn)。

非食品環(huán)比上漲0.1%，較上月提高0.1個百分點(diǎn)，主因出行和服務(wù)活動修復(fù)、教育文化和娛樂活動增加、汽車等耐用品降價促銷。類中，4月教育文化娛樂、醫(yī)療保健和其他用品及服務(wù)價格環(huán)比分別上升0.5%、0.1%和1.0%，分別較上月變動0.6、0.0和0.2個百分點(diǎn)；衣著、交通通信環(huán)比下降0.1%和0.4%，分別較上月變化-0.6和0.0個百分點(diǎn)。服務(wù)和出行需求持續(xù)恢復(fù)，相關(guān)價格上行。4月旅游和醫(yī)療服務(wù)環(huán)比分別為4.6%和0.1%，分別較上月增加5.0和0.0個百分點(diǎn)；交通工具租賃費(fèi)、飛機(jī)票、賓館住宿和旅游價格漲幅在4.6%到8.1%不等。汽車等耐用品降價促銷。4月家用器具和交通工具環(huán)比下降0.6%、0.9%，分別較上月變動-1.0和0.7個百分點(diǎn)；燃油小汽車和新能源小汽車價格分別下降1.0%和0.9%。

3 豬周期：產(chǎn)能高位震蕩，豬價回落

4月豬價同比漲幅回落、環(huán)比降幅收窄。4月豬價同比上漲4.0%，較上月回落5.6個百分點(diǎn)；環(huán)比下降3.8%，較上月降幅收窄0.4個百分點(diǎn)。截至2023年4月21日，22省市平均豬肉價格為20.81元/千克，豬肉價格持續(xù)回調(diào)中。

我們判斷，當(dāng)前已進(jìn)入豬周期的下行期。

一是，產(chǎn)能處于高位。能繁母豬存欄同比反映生豬產(chǎn)能，根據(jù)豬周期的時間規(guī)律，產(chǎn)能傳導(dǎo)至豬價需10個月左右，考慮到庫存變化情況，能繁母豬存欄領(lǐng)先豬肉價格的時間或縮短。2022年5月產(chǎn)能筑底回升，10月同步回正，豬價或?qū)⒊掷m(xù)走低。2022年10月，能繁母豬欄量同比0.7%，2023年3月能繁母豬存欄同比2.0%。

二是，當(dāng)前豬糧比處于低位。5月5日，豬糧比價為5.32。2月17日至今（5月5日），全國平均豬糧比價已連續(xù)11周處于5:1-6:1區(qū)間，處于過度下跌二級預(yù)警區(qū)間，發(fā)改委或?qū)?shí)施臨時收儲，以有效改善市場預(yù)期。

未來豬價仍未見止跌跡象。2023年一號文件延續(xù)了2021年《生豬產(chǎn)能調(diào)控實(shí)施方案（暫行）》的提法，“以能繁母豬存欄量變化率為核心調(diào)控指標(biāo)”。“十四五”期間，能繁母豬保有量目標(biāo)為4100萬頭，上下浮動5%區(qū)間。截至3月底，能繁母豬保有量為4305萬頭，超出目標(biāo)量約5%，產(chǎn)能處于高位。

4 PPI環(huán)比下降，同比降幅擴(kuò)大

4月PPI環(huán)比下降，主因國內(nèi)工業(yè)生產(chǎn)恢復(fù)放緩、海外銀行業(yè)事件以及全球經(jīng)濟(jì)衰退預(yù)期等；PPI同比降幅擴(kuò)大，主因去年高基數(shù)。4月PPI環(huán)比下降0.5%，較上月下跌0.5個百分點(diǎn)；PPI同比下降3.6%，降幅較上月擴(kuò)大1.1個百分點(diǎn)。在4月份 PPI同比降幅中，翹尾影響約為-2.6個百分點(diǎn)，新漲價影響約為-1.0個百分點(diǎn)。

從工業(yè)生產(chǎn)者出廠價格看：結(jié)構(gòu)上，生產(chǎn)資料和生活資料環(huán)比雙雙下降，反映生產(chǎn)放緩、需求不足。4月生產(chǎn)資料價格和生活資料價格環(huán)比分別下降0.6%和0.3%，分別較上月變化0.6和0.3個百分點(diǎn)，影響PPI下降約0.4和0.1個百分點(diǎn)。從分項(xiàng)看，采掘業(yè)、原材料和加工工業(yè)價格環(huán)比-2.0%、-0.8%和-0.4%，分別較上月下降1.5、0.6和0.5個百分點(diǎn)；食品、衣著、一般日用品和耐用消費(fèi)品價格環(huán)比分別為-0.5%、0.5%、0.5%和-0.3%，分別較上月變動-0.4、-0.1、-0.2和-0.2個百分點(diǎn)。

產(chǎn)業(yè)鏈上中游，4月國際大宗商品價格，尤其是原油價格先漲后跌；黑色金屬和煤炭產(chǎn)能相對充足；國內(nèi)經(jīng)濟(jì)向好和庫存較低支撐有色金屬價格。消費(fèi)制造業(yè)板塊價格走低，終端需求不足。

1）4月上旬，OPEC+國家減產(chǎn)石油；中下旬美國債務(wù)危機(jī)上限、銀行事件、全球經(jīng)濟(jì)衰退等因素擾動，4月國際原油價格先漲后跌，化工類開工負(fù)荷下降，石化產(chǎn)業(yè)鏈價格走弱。4月石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、橡膠和塑料制品、非金屬礦物制品、化學(xué)原料及化學(xué)制品制造環(huán)比分別下降2.3%、0.5%、0.1%、1.1%，分別較上月下跌1.9、0.2、0.1、1.1個百分點(diǎn)。

2）黑色金屬和煤炭供應(yīng)相對充足，價格走低。產(chǎn)業(yè)鏈上中游，4月黑色金屬礦采選業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)環(huán)比分別下降0.1%和1.0%，分別較上月下降2.5和2.3個百分點(diǎn)；煤炭開采和洗選業(yè)和石油、煤炭及其他燃料加工業(yè)環(huán)比分別下降4.0%和2.3%，分別較上月下降2.8和1.9個百分點(diǎn)。下游，電氣機(jī)械及器材制造、通用設(shè)備制造、專用設(shè)備制造環(huán)比均下降0.1%，分別較上月抬升0.2、0.1和0.0個百分點(diǎn)。

4月24日，鋼協(xié)呼吁鋼鐵企業(yè)應(yīng)認(rèn)真分析市場變化，要加強(qiáng)自律，堅(jiān)持“三定三不要”原則，采取措施保持穩(wěn)定的現(xiàn)金流，不能把資金沉淀在庫存上，主動減產(chǎn)，共同維護(hù)鋼鐵市場平穩(wěn)運(yùn)行。

3）銅冶煉價格和鋁冶煉價格分別上漲0.3%和0.1%；有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)環(huán)比2.7%，較上月下跌3.4個百分點(diǎn)。

4）消費(fèi)制造業(yè)價格走低，終端需求有待提升。農(nóng)副食品加工，食品制造，酒、飲料和精制茶制造環(huán)比分別下降1.3%、0.2%和0.2%，分別較上月下跌0.8、0.1和0.4個百分點(diǎn)。

從購進(jìn)價格看，有色金屬及建筑類價格上漲，燃料動力、黑色金屬、化工原料和農(nóng)副產(chǎn)品環(huán)比下跌。4月有色金屬材料和建筑材料購進(jìn)價格環(huán)比分別為0.2%和0.3%，分別較上月變動-0.5和0.2個百分點(diǎn)；燃料動力類、黑色金屬材料、化工原料、木材及紙漿類、農(nóng)副產(chǎn)品環(huán)比分別下降2.0%、0.4%、1.1%、1.4%、1.1%，分別較上月變動0.9、1.5、0.9、0.7和1.3個百分點(diǎn)。