本文來源：時代商學(xué)院 作者：雷映

來源|時代商學(xué)院

作者|雷映

編輯|陳鑫鑫

繼紫江企業(yè)（600210.SH）、威爾泰（002058.SZ）后，“紫江新材”（即上海紫江新材料科技股份有限公司，下同）或?qū)⒑芸斐蔀樯蝣┱贫娴淖辖瘓F旗下第三家上市公司。

5月16日，紫江新材更新上市申請審核動態(tài)，該公司已回復(fù)意見落實函，上會在即。該公司主營軟包鋰電池用鋁塑復(fù)合膜（簡稱“鋁塑膜”）的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售。紫江新材計劃由紫江企業(yè)分拆上市，實控人為沈雯。

公開資料顯示，2020—2022年（下稱“報告期”），紫江新材的毛利率較同行業(yè)可比公司的毛利率均值高出8.9～11.4個百分點，引發(fā)深交所在問詢環(huán)節(jié)多次質(zhì)疑其是否存在利用母公司紫江企業(yè)承擔(dān)成本費用的行為。

與此同時，報告期內(nèi)，該公司毛利率逐年持續(xù)下滑，且承認(rèn)對第客戶兼股東比亞迪（002594.SZ）存重大依賴，給予比亞迪遠超行業(yè)平均水平的信用期，或?qū)е略摴净乜钪笜?biāo)明顯弱于同行。

毛利率顯著高于同行均值遭質(zhì)疑

招股書顯示，報告期內(nèi)，紫江新材的收入主要來自鋁塑膜產(chǎn)品，該產(chǎn)品主要包括動力儲能軟包鋰電池鋁塑膜和3C數(shù)碼軟包鋰電池鋁塑膜。

報告期內(nèi)，受銷售價格下滑、生產(chǎn)成本上升的雙向影響，紫江新材的主營業(yè)務(wù)毛利率持續(xù)下滑。2020—2022年，紫江新材主營業(yè)務(wù)毛利率分別為34.88%、32.44%、30.56%，呈持續(xù)下滑趨勢。

報告期內(nèi)，不管是動力儲能軟包鋰電池鋁塑膜還是3C數(shù)碼軟包鋰電池鋁塑膜，總體上呈現(xiàn)成本上升、售價下降的趨勢。

以2022年收入貢獻比例超過70%的動力儲能軟包鋰電池用鋁塑膜為例，2020—2022年，該產(chǎn)品單位成本變動分別為上漲5.23%、下跌2.19%、上漲1.32%，累計漲幅為4.28%，對應(yīng)的銷售單價變動分別為下跌6.25%、上漲0.56%、下跌1.8%，累計跌幅為7.42%。報告期內(nèi)該產(chǎn)品的毛利率分別為31.77%、30.15%、29.67%，其中2021年、2022年較上一年分別下滑1.62個百分點、0.48個百分點。

不過，雖在報告期內(nèi)持續(xù)下滑，但紫江新材主營業(yè)務(wù)毛利率仍顯著高于同行業(yè)可比公司。2020—2022年，同行業(yè)可比公司同類業(yè)務(wù)毛利率的均值分別為23.51%、23.5%、19.29%，紫江新材的主營業(yè)務(wù)毛利率比行業(yè)平均水平分別高出11.37個百分點、8.94個百分點、11.27個百分點。

對此，交易所在第一輪、第二輪問詢函及審核中心意見落實函中，均質(zhì)疑紫江新材的主營業(yè)務(wù)毛利率是否存在持續(xù)下滑風(fēng)險，并要求該公司說明其主營業(yè)務(wù)毛利率比同業(yè)公司偏高的原因及合理性，是否存在母公司紫江企業(yè)為其承擔(dān)成本費用等行為。

招股書顯示，本次分拆后，母公司紫江企業(yè)的主營業(yè)務(wù)為包裝業(yè)務(wù)、快速消費品商貿(mào)業(yè)務(wù)、進出口貿(mào)易業(yè)務(wù)、房地產(chǎn)業(yè)務(wù)和創(chuàng)投業(yè)務(wù)，與紫江新材主營的軟包鋰電池用鋁塑膜業(yè)務(wù)存在較大跨度，亦不存在任何重疊客戶。

然而，報告期內(nèi)，紫江新材的上游采購端卻與母公司紫江企業(yè)的70家供應(yīng)商存在重疊。2020—2022年，紫江新材向上述重疊供應(yīng)商采購金額占當(dāng)期采購總額的比例分別為57.57%、39.54%、39.37%，采購的產(chǎn)品具體含膠黏劑、鋰電PA膜、聚丙烯粒子等生產(chǎn)用原材料，透明膠帶、塑料托盤、紙箱紙板等包裝物，以及五金件、溶劑等備品備件。

對比亞迪存重大依賴，回款指標(biāo)弱于同行

除了毛利率相對同業(yè)公司偏高引發(fā)深交所質(zhì)疑外，紫江新材與第客戶兼股東比亞迪之間的業(yè)務(wù)關(guān)系亦成為深交所關(guān)注的重點。

2021年下半年，比亞迪通過增資擴股的方式，直接持有紫江新材3.87%的股份。與此同時，2021年比亞迪也晉升為紫江新材的第客戶。2020—2022年，紫江新材來自比亞迪的收入占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為4.24%、31.59%、63.56%。

對此，深交所要求紫江新材說明比亞迪是否應(yīng)認(rèn)定為其關(guān)聯(lián)方、與比亞迪之間的《戰(zhàn)略合作協(xié)議》對其未來業(yè)績的影響、與比亞迪之間的業(yè)務(wù)合作是否構(gòu)成重大依賴和構(gòu)成重大不利影響。

在第二輪問詢函回復(fù)文件中，紫江新材及保薦機構(gòu)表示其對比亞迪存重大依賴，但無重大不利影響。

不過，與同行業(yè)可比公司對比，紫江新材在應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、銷售收現(xiàn)比等貨款回收能力指標(biāo)上明顯不及行業(yè)平均水平。

2020—2022年各期末，紫江新材的應(yīng)收賬款賬面凈額分別為1.1億元、1.93億元、4.46億元，占當(dāng)期營業(yè)收入的比例分別為47.03%、52.78%、63.73%。同期，該公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為2.51次/年、2.35次/年、2.14次/年，報告期內(nèi)該公司回款指標(biāo)弱化。

同期，同行業(yè)可比公司的應(yīng)收賬款凈額占當(dāng)期營業(yè)收入的比例均值分別為30.14%、22.8%、25.84%，應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率均值分別為2.87次/年、3.59次/年、5.04次/年，紫江新材兩項指標(biāo)皆明顯弱于同行平均水平，且趨勢與同行相悖。

2020—2022年，紫江新材的銷售收現(xiàn)比（經(jīng)營活動現(xiàn)金流流入/銷售收入）分別僅為49.09%、41.66%、48.78%，同行業(yè)可比公司的銷售收現(xiàn)比均值分別為99.55%、102.07%、83.33%。

跟蹤實際的經(jīng)營現(xiàn)金流回收情況，報告期內(nèi)，紫江新材經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額從凈流入轉(zhuǎn)為凈流出，且凈流出幅度擴大。2020—2022年，紫江新材經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為1446.18萬元、-1236.42萬元、-8201.8萬元，而同期同行業(yè)可比公司均值分別為4.65億元、5.71億元、12.23億元，不難發(fā)現(xiàn)，紫江新材報告期內(nèi)現(xiàn)金流回收不斷惡化且與同行趨勢背離。

對此，紫江新材表示，大客戶比亞迪供應(yīng)鏈的信用期較長，雖然比亞迪供應(yīng)鏈嚴(yán)格按照信用期付款，但由于公司對比亞迪供應(yīng)鏈的銷售規(guī)模占公司整體銷售規(guī)模的比例較高，所以截至報告期末，公司對比亞迪供應(yīng)鏈的應(yīng)收賬款較高，導(dǎo)致銷售商品、提供勞務(wù)收到的現(xiàn)金較少，從而導(dǎo)致報告期內(nèi)的收現(xiàn)率較低。

招股書顯示，紫江新材給予比亞迪最長可達8個月的信用期，且與比亞迪的結(jié)算方式為“迪鏈供應(yīng)鏈票據(jù)”結(jié)算，而非商業(yè)承兌匯票。同行業(yè)可比公司一般給予下游客戶3～6個月信用期，且在壞賬計提比例上比紫江新材更為謹(jǐn)慎。

與同業(yè)公司對比，紫江新材1年以內(nèi)賬齡的應(yīng)收賬款壞賬計提比例為0～1%，同行業(yè)可比公司的計提比例大多為5%；紫江新材1～2年、2～3年、3～4年應(yīng)收賬款壞賬計提比例分別為5%、10%、40%，而同行業(yè)可比公司計提比例區(qū)間分別為10%～20%、20%～50%、50%～100%。

【參考資料】

1.《上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市招股說明書（上會稿）》.深交所官網(wǎng)

2.《關(guān)于上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件首輪審核問詢函的回復(fù)》.深交所官網(wǎng)

3.《關(guān)于上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市申請文件第二輪審核問詢函的回復(fù)》.深交所官網(wǎng)

4.《關(guān)于上海紫江新材料科技股份有限公司首次公開發(fā)行股票并在創(chuàng)業(yè)板上市審核中心意見落實函的回復(fù)》.深交所官網(wǎng)

（全文2565字）

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