從去年開始京東金融一直在強(qiáng)調(diào)：不做金融，做技術(shù)輸出，幫助金融機(jī)構(gòu)和合作伙伴更好的去做好服務(wù)和技術(shù)。

1、當(dāng)前京東金融的主要盈利點(diǎn)是基于京東電商場景為C端或B端用戶提供金融服務(wù)，我們認(rèn)為， 其主要業(yè)務(wù)模式與在美股上市的樂信集團(tuán)具有強(qiáng)的相似性。

2、結(jié)合樂信2.87倍的市銷率及京東金融的盈利狀況，給到京東金融一個(gè)296.4億元的估值。同時(shí)京東金融17年收入幾乎為樂信兩倍，貸款余額近4倍，所以給出2-4之間的乘數(shù)，此時(shí)京東金融合理估值應(yīng)該在592.8億-1092億之間。而且考慮到樂信已經(jīng)實(shí)現(xiàn)規(guī)?；?，但京東金融仍在虧損，估值還應(yīng)在此基礎(chǔ)上有所下調(diào)。

一、開篇

最近看到了很多文章，都在講互聯(lián)網(wǎng)公司的估值邏輯。其實(shí)，估值是個(gè)很難的事情，在公司上市以后二級市場投資者會(huì)“用腳投票”，公開交易的好處往往在于，市場會(huì)形成一個(gè)基準(zhǔn)的交易價(jià)格，短期內(nèi)無論是上漲還是下跌，股價(jià)都大致會(huì)有其“錨定”的區(qū)間，不會(huì)偏離過多。但是未上市公司，尤其是商業(yè)模式較新的互聯(lián)網(wǎng)公司，在估值上就比較令人犯難了。

一來，商業(yè)模式很新，現(xiàn)在做的事沒有前人的經(jīng)驗(yàn)可供參考;二來，未來還有極大的裂變可能性，東方不亮西方亮，也許在某一個(gè)不起眼的地方產(chǎn)生劇烈化學(xué)反應(yīng)，實(shí)現(xiàn)巨大的商業(yè)價(jià)值。

最近看到大家分析得比較多的就有京東金融的估值，近期正趕上很多已經(jīng)上市的互金公司出財(cái)報(bào)，新的數(shù)據(jù)已經(jīng)披露，雖然盈利模式并非完全相同，但作為所處于同一行業(yè)的領(lǐng)先公司和代表，還是可以結(jié)合起來，從不同的維度來進(jìn)行比較分析。

畢竟，說到底股權(quán)投資雖然都是在給“夢想”和“未來”估值，但脫離開數(shù)據(jù)本身空談，就和耍流氓沒有任何區(qū)別了，且投資人也并不會(huì)跳出正常的商業(yè)邏輯純?yōu)榱?ldquo;夢想”買單。

二、樣本的選擇

用于估值的方式方法有很多，例如市盈率、市凈率和市銷率都可以估值，同時(shí)也需要結(jié)合行業(yè)或者對標(biāo)公司的情況作為參考。

本月早些時(shí)候，有自媒體曝光了京東金融融資推介材料。在這份未獲得京東金融證實(shí)的融資材料里，對京東金融詳細(xì)的業(yè)務(wù)構(gòu)成進(jìn)行了解析。

上圖顯示，京東金融的主要業(yè)務(wù)板塊是消費(fèi)金融、供應(yīng)鏈金融、支付業(yè)務(wù)和財(cái)富管理業(yè)務(wù)四大核心內(nèi)容。

消費(fèi)金融業(yè)務(wù)主要是以賒銷及小額貸款的形式向消費(fèi)者提供消費(fèi)金融產(chǎn)品，如廣為大眾所熟知的“京東白條”、“白條+”、“金條”等產(chǎn)品;供應(yīng)鏈金融是向電商平臺(tái)相關(guān)供應(yīng)商或商戶提供供應(yīng)鏈金融服務(wù)，包括小貸、保理及動(dòng)產(chǎn)融資等，具體產(chǎn)品有“京保貝”、“京小貸”等。這兩部分其實(shí)就是基于京東的電商場景產(chǎn)生的必然金融需求，利潤來源主要是息差，且構(gòu)成了京東金融總收入的66%，可以說京東金融的支柱性收入。

除此之外，京東金融還有支付和財(cái)富管理兩大核心業(yè)務(wù)板塊，有資料顯示，京東金融的支付業(yè)務(wù)收入有85%來自于京東體系內(nèi)的交易，但該數(shù)據(jù)未獲得京東金融官方證實(shí)。如該數(shù)正確，可以作為京東金融從本質(zhì)上而言并未獨(dú)立于京東體系之外的有力證據(jù)。

此前京東金融被爆出的估值模型里，采用的是對標(biāo)對象是螞蟻金服和騰訊金融，在對象選擇上似乎不恰當(dāng)。

首先從業(yè)務(wù)范圍上看，螞蟻金服和騰訊金融已經(jīng)依托支付這一基礎(chǔ)設(shè)計(jì)工具，成為了平臺(tái)型公司，無論是支付寶還是財(cái)付通，都已經(jīng)變成了互聯(lián)網(wǎng)的基礎(chǔ)應(yīng)用，而且業(yè)務(wù)觸角涉及到了公共服務(wù)、社會(huì)信用體系建設(shè)的方方面面，而京東金融的支付主要還是在體系內(nèi)，并不是一個(gè)生態(tài)型公司。

第三方咨詢公司易觀發(fā)布2017年三季度第三方移動(dòng)支付市場份額報(bào)告顯示，支付寶和騰訊金融的移動(dòng)支付雙寡頭地位穩(wěn)固，兩家企業(yè)市場份額之和達(dá)到了93.08%，包括京東支付在內(nèi)的其他第三方支付企業(yè)分享其余的7%。

其次，從盈利模式上看，無論是螞蟻金服還是騰訊金融，主要收入來源是作為平臺(tái)收入的技術(shù)服務(wù)費(fèi)，而非利息收入。

以螞蟻金服為例，根據(jù)自媒體的爆料，2016年，螞蟻來自于支付連接的收入為65%，技術(shù)服務(wù)的收入比例上升至17%，金融服務(wù)收入占比為18%。2017年，螞蟻金服技術(shù)服務(wù)的收入占比大幅上升至34%，支付連接收入占比下降至54%，金融服務(wù)收入占比縮水至11%。

所以，再結(jié)合當(dāng)前京東金融的主要盈利點(diǎn)，是基于京東電商場景為C端或B端用戶提供金融服務(wù)，我們認(rèn)為，其主要業(yè)務(wù)模式與在美股上市的樂信集團(tuán)具有強(qiáng)的相似性。

樂信是中國的一家金融科技公司，旗下包括分期樂、桔子理財(cái)及鼎盛資產(chǎn)三大子品牌，打造了集電商、智能風(fēng)險(xiǎn)管理、網(wǎng)絡(luò)借貸信息中介服務(wù)為一體的金融科技生態(tài)。截至2018年3月，樂信總用戶數(shù)為2640萬。

去年12月21日，樂信(股票代碼LX)，在美國納斯達(dá)克交易所正式掛牌，成為分期電商第一股。

當(dāng)然，京東金融畢竟背后有京東的加持，不可否認(rèn)二者看起來在體量上有較大差別，在后面的分析中我們會(huì)進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整。

三、京東金融VS樂信

資料顯示，截至2017年9月末，分期樂商城擁有72萬精選SKU(商品種類)，涵蓋了與年輕白領(lǐng)品質(zhì)生活密切相關(guān)的14個(gè)消費(fèi)品類。招股書顯示，2016年樂信總營收為43億，其中分期電商營收為27億，占比超過60%。

本文前面已經(jīng)提到，京東金融的支付業(yè)務(wù)收入有85%來自于京東體系內(nèi)的交易，京東目前的商品種類遠(yuǎn)超樂信，無論是京東白條還是供應(yīng)鏈金融都是基于京東自身的電商生態(tài)服務(wù)的衍生。